三个月跌千亿市值的中科招商 咋成新三板＂妖股＂

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在新三板上市的公司中，第一类明星是资产管理公司。如果说九鼎投资(代码430719)是市值最高的龙头，那么中科商社(代码832168)以其管理的资产规模最大、市值起伏最大吸引了人们的目光。

从热到冷:资本市场的“惨淡世界”

招商局投资管理有限公司(以下简称“招商局投资管理有限公司”)前身为招商局投资管理有限公司，成立于2000年12月，2014年9月重组为股份公司。随后召开的第一次临时股东大会决定向不超过30名投资者发行不超过5亿股的股票，募集资金不超过90亿元。

在2015年3月20日上市之前，中科商社完成了两轮私募:第一轮发行单价为10.83元，发行4570.6万股，募集资金4.95亿元；在第二轮中，以18元的单价发行了1.026亿股新股，筹集了18.5亿元。经过两轮增发，总股本达到13.3亿股。

于2015年3月20日登陆新的第三版。由于卖方不愿出售，直到4月10日下午，1000股才以59.88元的单价售出。4月13日，中科商社的成交价达到100元，市值一度达到1330亿元。

4月9日晚，招商局宣布新一轮固定增资，32名投资者拟认购2.8亿股，涉及金额50.4亿元，增发后总股本超过16亿元。由于a股市场的火爆，招商局集团在空之前就积极认购新股，据说拟投入的资金超过了500亿。根据最终披露的名单，32家投资机构中认购金额最少的为5000万元。门票5亿元(只能进5000万元)，真是“土豪宴”。

4月9日晚，招商局董事会批准开始新一轮固定增资:以18元的单价发行1.95亿股，募集资金不超过35.1亿元，发行后总股本超过18亿元。

这就是日日夜夜圈钱的节奏！

4月22日，该股尾盘有一笔10万股的交易，价格仅为1.01元。因此，媒体出现了“招商局收盘下跌90.98%”的标题。事实上，这是磐安中广风险投资与自然人刁俊如之间的一次私下谈判。a股的竞价交易是不同的。新三板大部分公司采用协议转让，买卖双方进行场外谈判和场内交易是合法的。九鼎投资的交易价格也在1元左右。(注:根据wind数据，4月22日在新三板上市的2330只股票中，只有457只有交易记录)。

4月23日，盘中峰值达到60元。同一天，招商局的公告否认了腾讯将参与定额加价的传言。

5月4日，招商局推出了一项计划，向不超过26家做市商发行6000万股股票，筹集10亿元人民币。发行价格仅为16.2元，发行后总股本达到18.6亿元。

随着a股市场的大幅下跌，中科的IPO也失去了以往的风格。6月25日，它一度跌破18元以提高价格。7月17日发生了18元5.5万股的交易后，没有发生“非冲销”(有几次冲销交易单价为6元)。7月23日，招商局宣布因重大事件暂停交易。按照18元的单价，招商局的市值为335.6亿元，约为九鼎投资的三分之一。

为什么招商投资的估值不高

从管理的资产规模来看，招商股权基金认购金额为607亿元，九鼎投资为310亿元，但招商投资的市值还不到九鼎投资的一半。原因是什么？

资产管理公司的商业模式无非是“金融、投资、管理和退休”。

在“融资”过程中，招商局股权基金的认购金额约为九鼎投资的两倍，但两家公司的实收金额分别为274亿元和214亿元。招商局的实收比例只有45%，九鼎投资高达69%。面对同一批潜在投资者，认购金额高、实收率低，表明中科在招商引资方面有取得较大成绩的趋势，而项目进度和投资收益没有得到充分的认可，无法收到一半以上的认购资金。

“管理与退款”是资产管理公司获取收益的关键环节。具体来说，它可以分为三个部分:

首先是资产管理费，通常是每年收取的基金管理金额的2%。由于中科的投资管理基金比九鼎多60亿，收入也高出近1亿。该收入与资产管理的收入无关，募集的资金可以获得稳定的利润。

二是投资项目退出所获得的“投资收益”，这是资产管理公司的“真功夫”。2014年，招商局集团收入为1.66亿元，同比下降40%，九鼎投资达到2.67亿元，同比增长25.11%。

三是所谓的“公允价值变动”，主要来自控股子公司中科汇通股权投资基金有限公司，其收益取决于上市公司股票市值的涨跌。2014年，a股市场开始复苏，招商局集团全部股份市值大幅上升。“公允价值变动收入”达到2.57亿元(占收入的27.4%)，同比增长1278%。说白了，股票已经赚了2亿多元，从来没有比“牛三”(最牛的散户)更好的了。

管理费是“死工资”，而公允价值“取决于天气”。如果赶上a股市场的持续跌停板，即使是神仙也会遭受损失，而真正反映资产管理公司核心竞争力的“投资收益”似乎被“抛在了后面”。作为一家资产管理公司，中科招商很难说服公众，不可避免地会成为大起大落的“魔鬼股”。

寻找便宜货是一个冒险的举动

2015年7月，上证综指从4214.15点跌至3663.73点，跌幅14.34%；深圳成份股指数从14185.10点跌至1237.96点，跌幅为13.7%。在7月8日至29日的14个交易日中，招商局先后6次发布《关于全资子公司持有二级市场公司股份的公告》，宣布投资11.9亿元，增持12只股票至4%以上(包括持有太丁新材料10%以上的股份)，就像一个与“国家队”合作拯救市场的“志愿者”。

根据上述统计，招商局集团持有的这12只股票的总市值达到26.6亿元，浮动利润为1.3亿元(8月3日收盘)。然而，这12家公司肯定不是招商局逢低吸纳的唯一目标，但它们还没有达到披露的门槛。据估计，招商局在二级市场的市值超过40亿元。根据公开数据，7月份中国招商投资的三只最贵股票是太丁科技、北矿磁性材料和网通科技。

目前，耗资2.6亿元的太丁科技浮亏8579万元，耗资2.2亿元的北矿磁性材料，耗资1.7亿元的网通技术浮利4386万元。

关于增持的原因，招商局在公告中表示:“中国汇通在投资市场、融资市场和产业市场方面有着丰富的经验，并认可和重视公司的业务发展模式和未来发展前景。”

但这只是开始。7月21日，招商局集团总裁单翔盛表示:上述公司的股份不可能继续增加。根据单翔盛的设想，未来招商局将考虑参股资本市场，控股30 ~ 50家上市公司，形成产业集群，围绕战略性新兴产业在资本市场布局。

然而，我们无法从选定的目标中看到吸引投资的宏伟愿景，其持有行为更像是一只专注于小盘股的基金，专注于市值不超过50亿、市盈率不低于100倍的股票。例如，上述三只股票:太丁科技的总市值为28.4亿英镑，市盈率为122倍；北矿磁性材料总市值为29.9亿元，2014年亏损2834万元，2015年第一季度每股净利润为1%；Netac Technology的总市值为46亿英镑，市盈率为276倍(根据8月4日的收盘价)。

在a股剧烈震荡期间，招商局还花了大量资金逢低买入小盘股和高价值股，这是一个有风险的举动。到今年年底，如果这些股票的总市值翻一番，招商局集团将获得数十亿的“公允价值变动收益”，市值很容易回到1000亿以上。相反，表演会很糟糕。

什么资产管理费和投资收入变得微不足道，取决于持有数十亿股票的记录。